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Em nossa interpretação, a ata da reunião do COPOM de setembro/16 reforça estabilidade da Selic em 14,25% a.a., ao menos até novembro/16, quando acreditamos que o BC/COPOM iniciará o corte de juros. No que tange a atividade, o documento reconheceu avanços na estabilização da atividade econômica, bem como a elevada ociosidade. Por outro lado, mostrou-se bastante conservador no que tange a inflação, colocando bastante peso nas surpresas negativas da inflação corrente, vinda dos choques de alimentos. Ademais, a ata deixa-nos a impressão de que o COPOM estará monitorando além da inflação de alimentos, as medidas fiscais, que poderiam ajudar as expectativas de inflação no balanço de riscos, caso sejam encaminhadas de maneira efetiva.

Em seu cenário básico, utilizando as expectativas das variáveis do BC e do Mercado (FOCUS), o comitê projeta inflação por volta de 7,3% em 2016, e na meta (4,5%) para 2017 no seu cenário e acima da meta (5,1%) em 2017 com os inputs do mercado. Essa inflação acima da meta em 2017 no cenário de mercado é também um dos fatores que pesam sobre o BC para a manutenção no atual patamar.

O comitê destaca que a inflação de alimentos, que tem atrasado a queda da inflação, já demonstra-se cedendo no atacado, e que portanto irá monitorá-la até sua próxima reunião. Além disso, consta em seu balanço de riscos, a ausência ou demora da implantação de ajustes necessários na economia (dentre eles o fiscal), que podem atrapalhar o ritmo de queda da inflação corrente e das expectativas de inflação.

Por outro lado, e aparentemente com menor peso, o COPOM pondera que a recessão econômica, juntamente com o nível de ociosidade geral da economia e a distensão do mercado de trabalho tendem a exercem pressão deflacionária nos próximos meses de maneira mais intensa.

Sobre a trajetória dos juros, temos insistido que já existem elementos suficientes que respaldam o início do corte. O baixíssimo patamar da atividade doméstica, o menor reajuste dos preços administrados e o recuo do salário real, ajudarão a convergência da inflação para muito próximo do centro da meta em 2017.  Nossas projeções para o IPCA estão em 7,2% para 2016 e 4,8% em 2017.

Por fim, em nossa interpretação da ata, o ciclo de ajustes na taxa Selic está em pausa no patamar de 14,25% a.a.. Em nosso cenário, ainda em 2016, o COPOM deverá efetuar um corte de 50 pontos base em nov/16, o que levaria a Selic ao patamar de 13,75% a.a. no final deste ano. Acreditamos que até a próxima reunião (out/16), os fatores que pesaram para a manutenção no atual patamar ainda persistirão. Tampouco acreditamos em algum encaminhamento das medidas fiscais até o término das eleições municipais.

Acreditamos que o espaço que o BC “precisa” se dará apenas em novembro, à medida em que a inflação corrente surpreender para baixo nas próximas leituras e o câmbio permanecer no atual patamar (abaixo de R$ 3,30), o que deverá reduzir as expectativas de inflação do mercado para 2016 e 2017.

Por fim, será necessário monitorarmos atentamente como o mercado reagirá aos desdobramento recentes, bem como as sinalizações que teremos das autoridades monetárias, sobretudo no Relatório Trimestral de Inflação (RTI). Por enquanto consideramos o cenário que a taxa de juros será cortada em 50 pontos base na reunião de novembro/16. Pode ser que no RTI haja um reponderamento desse balanço de riscos, levando o comitê a colocar um peso maior nos elementos como a elevada ociosidade, o baixo nível de atividade, a distensão do mercado de trabalho e a queda dos salários reais, que exercerão uma pressão deflacionária significante no médio prazo.

Em tempo, destacamos que quando iniciado o ciclo de queda de juros, o comitê poderá agir agressivamente, reduzindo a Selic para 10,50% a.a. ao fim de 2017, em virtude dos fatos supracitados, sem peso na consciência, de maneira que a economia poderá crescer sem gerar forças inflacionárias.

Para ler o documento publicado pelo Banco Central na integra, clique aqui.


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Research Macro: Rafael Leão, Diego Machado e Fábio Ralston.

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